演說1812現金的詛咒
講者：掌門
《現金的詛咒The Curse of Cash》(2016) Kenneth Rogoff
當今之世,最大面額的流通鈔票是10,000新架坡元(折算約7,000美元); 次為瑞士1,000法郎(約1,000美元); 還有500歐元(620美元) 和100美元大鈔. 這些高額大鈔並非聊備一格,而是鉅量流通.
2015年美國銀行體系外部的流通貨幣總額13,500億美元(相當於每人身邊收藏著4,200元. 還未計及約有一半美鈔已出了國外.), 其中百元大鈔竟占了八成. 相較之下,銀行體系內部只積存著750億,其中610億是不能動用的法定準備金. 換言之,體系內根本沒有甚麼現金,而美國政府卻完全不知道這些大鈔流落何方！
〈萬惡的大鈔〉
市面大鈔究竟有甚麼用途? 在電子貨幣盛行的年代,國民日常生活空間為何需要流通這麼多大鈔?日常不用的大鈔為甚麼不存回銀行? 最後這個問題才是要害,猜測的答案是： 這些錢因為是某種意義上的 “黑錢”,所以不能存進銀行. 用術語來說,非法流通的金錢不能留下痕跡, 而現金的「匿名性」滿足了這項需要.***
「黑錢」可單純定義為不能讓政府知悉其屬於物主名下的金錢,而不論其來源是否合法.***(舉例：小企業為了逃稅而積存合法賺得的現金利潤. 老人壓縮銀行存款,以符合領取社會福利的門檻.) 正因為世上有這麼多黑錢等著 “正名” 為屬於物主的財產,才興起 “洗錢”這個現代行業. 而「洗錢」則可定義為一種技術作業, 為積存的大額現鈔找出一種虛構的 “合法來源”,(舉例：賭博或炒賣原鑽.) 讓其能夠名正言順地存進銀行,ie曝光.
大鈔的 “原罪” 是它容易變身成為黑錢, 並且長期潛藏民間,不回到銀行體系.*** 邏輯簡單,廢了大鈔,黑錢就無處棲身！
接著是黑錢的 “人種學”,最容易想到的自然是各類犯罪活動,尤其毒品市場. 毒品市場有幾大? 蘭德Rand公司估計2010年美國市場總值1,000億; 聯合國2003年調查估計全球市場總值3,220億. 作者估算現今環球毒品交易額每年超過6,000億美元. 這麼巨量的年營業收益從民間收進毒販的小金庫,然後不斷積累….. 試問幾多 “大鈔” 才夠用? (2012年墨西哥大毒梟家中起出2億美元現金.) 這些錢如果分散為金條,金幣,鑽石,藝術品,比特幣等形式, 交易和貯藏成本都非常高昂,且更易留低痕跡.*** 其他類型的有組織大宗犯罪活動還包括 販運人口,恐怖活動,印刷偽鈔,地下賭場等等.
官員貪污也要積存現金,世銀估計2002年全球賂賄總額大概是1 tril美元, 作者按全球GDP增長調整,估計現時是2 tril. 2016年美國Mossack Fonseca律師行洩露的「巴拿馬文件」, 揭露140位各國高官和政客的海外隱蔽帳户, 其中包括12位現任或前任國家元首.
〈地下經濟〉
然而,民間積存鉅量現鈔卻主要是為了 逃漏稅項,躲避法規或 僱佣限制.**** 這種不申報或大幅短報營業額的市場活動, 就是所謂「黑市」.
2006年美國國稅局評估「稅收差距」—-申報稅額與應繳稅額的差距, 是4,500億美元, 預算其中3,850億沒法追收,相當於税收總額的14%,或GDP的2.7%. 逃稅總額中估計小商店老闆 “貢獻” 了52%, 短報的利潤額(遠高於應繳稅額.)只好藏在家俱內裡. 更有甚者,2015年各個「避稅天堂」 “代客持有” 的金融資產總數7.6 tril美元, 占全球金融資產總數95 tril的8%, 推算各國政府流失稅款至少2,000億.
美國黑市居民超過11 mil,佔總人口3.5%. (歐洲低得多,法德約在0.25至0.6%之間.) 「非法移民」構成嚴重的社會問題,其全程均涉及現金. 偷渡客要以現金支付人蛇集團, 從墨西哥入境費用約為1,000至3,500元;從中亞遠道前來要費3,000至10,000元, 這筆錢自然成為黑錢.
最重要的並非屈蛇交易,而是國內極其龐大的非法傭工需求, 沒有就業機會就沒有非法移民.*** 僱主非法支付工資只能使用現金, 而非法移民積存的錢也不會存進銀行,只能以大鈔隨身收藏或轉移出境.
最後,紙幣也是傳播疾病的媒介.
廢鈔既然有這麼多好處,而在銀行電子支付與及智能手機付帳系統高度發達的今天,也沒有甚麽實質技術困難. 那麼,不廢鈔的最大道理是甚麽? 那就是政府的發鈔利益, 一般稱之為「鑄幣利差」或
〈鑄幣稅seigniorage〉.
政府壟斷紙幣的發行權(ie聯儲局和人行都隸屬財政部.), 印刷紙幣幾乎沒有成本(100鈔每張成本0.123元; 1元鈔0.049元.),卻可以依照面額來使用.**** 雖則發鈔在聯儲局的資產負債表上面也要列為負債, 但“借款人=銀行”欠他的要付息,而他欠 “持鈔人=人民” 的則不用付息, 這 “淨息差” 最終以利潤形式上繳財政部.***
美國政府藉由發鈔每年約獲取相當於GDP 0.4%的收益, 2015年該收益為700億美元,佔GDP 1%. 歐洲央行每年獲益GDP的0.55%, 2015年是600億歐元, 相當於660億美元.
因此發鈔的收益是 “無中生有” 兼夾 “無可限量”, 各國央行又怎捨得廢鈔呢? 何況一旦實施廢鈔,政府便得反過來 發行附息的債務工具以回收 零息的流通紙幣, 這簡直是搬起石頭砸自已的脚,沒有任何央行官員敢膽這樣做.
除了明刀明槍的「鑄幣稅」, 還有陰柔無形的「通貨膨脹稅」. 在經濟向好的時年,政府大條道理多發鈔票以滿足流通所需,無形中會造成 “良性”通脹. 通脹有利債務人, 而政府 “剛好” 是超級大債務人. 國庫券的償還負擔因通脹而實質減輕,***** 體現為後來的稅收和其他收入(如港府賣地.) 因通脹放大,足可輕易地償還舊債. 作者以美鈔總流量按2%通脹率算出政府這方面的年收益是280億元.
作者考量利弊,認為總的來說, 廢鈔導致的稅務增收剛好足夠移除各項財務損耗,因而是財政上可行的. 那麼,廢鈔帶來的社會效益(如減低犯罪) 便是純利,所以是值得採行的.***
廢鈔除了具備上述社會政策效果之外,還有更重要的經濟政策效果.
〈聯儲局官員的童年陰影〉
1970年代石油危機引發了全體西方國家激烈的通貨膨脹, 美國的通脹率高峰超過13%,日本和英國更超過20%. 最後,1981年聯儲局主席Paul Volcker冒天下之大不韙,把「聯邦基金利率」調升至瘋狂的20%. 作者那時剛從研究院畢業,進了聯儲當經濟學家,看到老頂的那份狠勁為之觸目驚心.
「休克療法」力挽狂瀾,戲劇化地扭轉了通脹預期心理, 但也導致經濟嚴重衰退,民意強力反彈. 建築工人郵寄木材工料到聯儲局;汽車經紀送來載滿滯銷車匙的棺材;農民甚至開拖拉機堵著大門. 世紀大震盪對初出茅廬的見習生們留下了深刻的心靈烙印, 而當年作者的同儕,正是如今聯儲的高階官員.
即是之故,聯儲局決策層向來對通脹反應過敏,卻對通貨收縮反應遲鈍. 然而在較温和的狀況下,通縮之為害遠大於通脹. 今天許多西方國家的狀況是物價呆滯,投資疲軟,無法激活經濟和就業, 作者認為央行們對通脹的保守心態限制了「貨幣政策」的施行,正是其背後因素.
根據傳統「凱恩斯理論」,政府企圖激活經濟,不出財政與貨幣兩類型政策. 「財政政策」指直接擴張公共部門開支,藉此增加總體需求, 以刺激就業,推動經濟. 但傳統模型是封閉模型, 而現今各國經濟都已全球化,邊界模糊, 財策的效果可能散溢到國外,因而流失效力.**** (ie 溢出效應, 舉例：擴充基建但建築機械要向國外購進.)
財路既低效,貨幣政策便成為餘下選項, 而「減息」就是最有效的政策工具. 問題是當今之世利率已降至接近零,再降即為
〈負利率〉.
「負利率」的世界是個怎樣的世界呢?
先要弄清楚,能夠推動經濟的是「真實利率real interest rate」 (def. 名義利率nominal interest rate減 預期通脹率.) , (註：「名義利率」指實際的利率;而「真實利率」反倒是理論觀念,當其時是無法核實的.) 但通脹預期是心理行為,本身游移不定.***** 故此作者認為「利率政策」必須帶有震懾效果, 聯儲應該出手凌厲,示市場以堅定不移, 否則無法 “一桿就把哥爾夫球從身的沙坑中抽出來”, 有如當年Volcker所示範者.
在現今利率接近零的狀況下,要震懾市場,真實利率要降至負數, 那麼名義利率要降至 -2%,甚或更低！目前央行名義利率 (基準利率,ie重貼現率), 與及可供操作的 “銀行同業隔夜拆息利率”,進入負區的國家只有 瑞典,瑞士,丹麥,歐元區和日本, 總體下限是 -75基點(ie -0.75%),一般是 -10至-20基點. 這個水平欠缺實質,已經證實無法激活經濟,也無法刺激通脹.*** 各先進國都想國民提高消費,通脹目標大多設定為2%,但連這麼 “謙卑”也很難達標. 究其原因,就是不敢,或不能降至 “甩底式負利率”.
利率既然為負,人們為甚為麼要借錢給別人? 不要忘記, “銀行存款”等於借給銀行的錢,也是要罰息的. 然而個人或企業只要到銀行提回存款,就可以避免罰息. 所以負利率能否施行,端視乎能否堵著銀行擠提. 而堵著銀行提款的唯一方法就是廢止大鈔, 原則上強制一切交易必須以電子貨幣支付.*** 瑞典現已這樣做,證實技術上可行, 只要政府免費向窮人提供限定用途信用卡和簡易智慧型手機以便使用電子錢包即可.
沒有了大鈔,大量囤積小鈔的提存成本非常高昂,保險費用也很昂貴,近乎不可行.*** (其實囤積大鈔的成本也很貴.) 更可況根本上可以立法禁止提存巨額貨幣,又或禁止大額交易以現金支付.
美國經濟學家甚至提出一個有趣的「忽必烈汗模型」, 將美元硬生生擘為兩種 “貨幣” ：現鈔和電子貨幣. 兩者獨立閉端流通,聯儲設定其 “兌換率”,在切換時徵收.***(非常精妙,但可行嗎?)
〈界綫之後〉
作者認為廢鈔之後,一切基本貨幣行為全無實質改變.
假設存款利率為 -10%,那麼 -8%優惠利率照舊產生2%淨息差,足夠銀行獲利. 整體市場業務運營模式完全不須改變,改變的只是到期付息時的支付者身份. 這時付息的是銀行本身和存款户, 銀行實力厚,存户已被鎖定,所以債務違約的機會只會下降而非上升.***
在實質性名義負利率運作的早期,個人和企業心理上遭到極大震撼. 企業覺得借錢做生意竟然無成本而有津貼,將會非常樂意進行投資; 而個人察覺到錢財久存趨於削減,將會非常樂意進行消費.*** 當投資遇上消費,理論上必將促成經濟榮景, 這還不是“一桿就把哥爾夫球從身的沙坑中抽出來”?
然而負利率歸根結柢只是塊 “面紗”,市場一旦習慣了名義負利率, 投資者的注意力會回歸到真實利率上面,一切將如舊. 如果屆時沒有明顯通縮,真實利率才算真正落到負區, 投資者才會進行長期投資佈署.*** 所以能否扭轉通脹預期是關鍵, 如果消費者因為負值真實利率而加強需求, 則貨幣政策收效,經濟將會上行. 當然,之後通脹重臨,利率也會回升至正常水平.
〈低效的替代方法〉
美國利率從未降過 +1%以下. 作者認為08金融風暴最深重時刻,利率本應降至-4至-5之間, 只是沒有聯儲官員敢提議這樣做. 當時利率歸零,聯儲使出兩招 “非常規工具”：
A「前瞻指引forward guidance」
聯儲局刻意讓投資人知道他準備拉抬通脹,即使不是馬上進行.*** (這其實只是 “出口術”,狼來了…..) 這種做法是企圖提高市場的通脹預期.
B「量化寬鬆Quantitative Easing, QE」
央行以短期債務(即向金融體系注入貨幣)在市場購進長期資產(如國庫券), 從而壓低市場基準利率(ie十年國債利率), 引領其他長債利率 (按揭貸款利率,與及公司債利率) 下降.****
這種做法是 “以己之矛攻己之盾”, 聯儲同時增加資產和負債是為「擴表,ie擴張資產負債表」. 擴了的表終歸要 “縮”, “出來行,遲早還”, 這不過是緩兵之計,以公帑濟大户燃眉之急. 再者,央行是政府的屬下分支, 以央行的債務消化政府公債,有如 “吞噬自已尾巴的餓蛇”…..
結論：還是廢鈔較好. 多謝各位.